Nachhaltiges Investieren - ein Leitfaden

ESG-Fonds (engl. Environmental, Social, Governance) locken Anleger mit der Aussicht auf höhere Renditen, geringere Risiken, einer tatsächlichen ökologischen oder sozialen Wirkung bzw. damit, ihre persönlichen Werte in ihren Portfolios abzubilden.¹

Während höhere Renditen und geringere Risiken durch ESG-Faktoren mit den finanziellen Zielen eines Anlegers im Einklang stehen, reflektieren Wertekonformität sowie der Wunsch nach einem tatsächlichen ökologischen oder sozialen Einfluss dagegen die nichtfinanziellen Ziele eines Anlegers. ESG-Anlagestrategien können deutlich voneinander abweichen – je nachdem, welche Ziele ein Fonds anstrebt und wie realistisch die Annahmen sind, die diesen Zielen zugrunde liegen. Was ist von den Versprechen dieser Fonds zu halten?

Es besteht kein Zweifel, dass ESG-Kriterien die Kurse von Wertpapieren beeinflussen können. Zum Beispiel treten hohe Bewertungen oft bei Unternehmen auf, von denen sich Anleger einen wichtigen Beitrag zur Energiewende versprechen. Umgekehrt können schwerwiegende ESG-Kontroversen zu niedrigeren Bewertungen führen, wie am Beispiel des größten kalifornischen Energieversorgers PG&E deutlich wird: Nachdem fehlerhafte Anlagen des Unternehmens verheerende Waldbrände ausgelöst hatten, sah sich PG&E mit Schadenersatzforderungen in Milliardenhöhe konfrontiert und musste Konkurs anmelden.²

Weniger klar ist, ob Anleger Mehrrenditen gegenüber dem Markt erzielen können, indem sie Unternehmen anhand von ESG-Kennzahlen auswählen und gewichten. Die Aussicht ist verlockend, doch ESG ist kein Privileg einiger weniger Anleger.³ Die Märkte preisen neue Informationen zu Chancen und Risiken von Unternehmen kontinuierlich ein, einschließlich solcher im Zusammenhang mit ESG-Themen. In wettbewerbsintensiven Märkten ist es unwahrscheinlich, dass ein einzelner ESG-Spezialist oder Rating-Anbieter einen Vorteil gegenüber der Schwarmintelligenz aller Marktteilnehmer hat. Seit mehreren Jahrzehnten belegen Studien immer wieder aufs Neue, dass traditionelle, aktive Manager durch „Stock-Picking“ kaum Mehrrenditen gegenüber dem Markt erzielen können.

Doch es gibt auch gute Nachrichten: Anleger können die in Marktpreisen enthaltenen Informationen auch zur Steuerung von ESG-Risiken nutzen. Eine Portfoliogewichtung, die sich eng an den Marktpreisen orientiert, sollte aus unserer Sicht die aktuellste ESG-Chancen- und -Risikobewertung aller Marktteilnehmer widerspiegeln. Wenn sie ihr Portfolio diversifizieren, müssen Anleger zudem nicht erraten, welche Risiken vom Markt über- oder unterbewertet sein könnten (was oft mit vielen Annahmen und verrauschten Schätzungen verbunden ist).

Anleger können die in den Marktpreisen enthaltenen Informationen zudem nutzen, um höhere erwartete Renditen anzustreben: Auch ESG-Strategien können noch immer Unternehmen mit kleinerer Marktkapitalisierung, einem niedrigeren relativen Preis und höherer Profitabilität übergewichten. Und durch sorgfältige Implementierung kann man die renditerelevanten Zielkonflikte besser steuern. Genau nach diesem Prinzip funktionieren die Anlagestrategien von Dimensional.

Zusammengefasst finden sich also grundsätzlich keine wirklich überzeugenden Belege, dass ESG-Faktoren allein zu strukturell höheren Renditen oder geringeren Risiken führen. Dennoch lassen sich ESG-Kriterien in ein diversifiziertes Portfolio integrieren, das die Dimensionen anstrebt, die systematisch zu höheren erwarteten Renditen führen.

Bisher haben wir uns auf den Einfluss von ESG-Faktoren auf das Portfolio eines Anlegers und damit dessen finanzielle Ziele konzentriert. Vielen Anlegern mit Nachhaltigkeitspräferenzen geht es jedoch in erster Linie darum, mit ihren Portfolios etwas zu bewirken und einen echten Einfluss auf die Welt zu nehmen. Dazu müssen wir den Begriff „Wirkung“ zuerst definieren: Die Wirkung eines Anlegerportfolios ist nicht dasselbe wie die Wirkung der in diesem Portfolio enthaltenen Unternehmen. Andernfalls könnte jeder Anleger mit einem diversifizierten Portfolio für sich in Anspruch nehmen, zu einer besseren Welt beizutragen. Schließlich können sich Anleger durch ein breit diversifiziertes Portfolio an Unternehmen beteiligen, die Impfstoffe herstellen, innovative Technologien entwickeln oder immer günstiger immer bessere Waren und Dienstleistungen anbieten.

Einige Wissenschaftler unterscheiden daher zwischen wirkungskompatiblen („impact-aligned“) und wirkungseffektiven („impact-generating“) Strategien.⁴ Ersteres bezieht sich dabei lediglich auf Investition in gewisse Unternehmen, die selbst an Aktivitäten mit Wirkung beteiligt sind. Wirkungseffektive Investments sind hingegen schwieriger umzusetzen: Eine Wirkung können Anleger nur dann erzielen und für sich beanspruchen, wenn sie durch ihre Investition oder ihren Einfluss eine Veränderung in einem Unternehmen bewirken, etwa eine Umstellung auf nachhaltigere Betriebsabläufe.

ESG-Fonds können durch aufeinander abgestimmte Ansätze versuchen, die Kapitalkosten von Unternehmen zu beeinflussen, indem sie den Aktienkurs von guten Unternehmen erhöhen und den Kurs von schlechten Unternehmen drücken. Allerdings sind ESG-Anleger häufig uneinig, welche Unternehmen sie „belohnen“ sollen, wie unter anderem die schwache Korrelation zwischen den ESG-Ratings verschiedener Anbieter deutlich macht.⁵ Und der Einfluss von ESG-Fonds auf Aktienkurse und Kapitalkosten dürfte nur begrenzt sein, solange genügend andere Investoren bereit sind, in diejenigen Unternehmen zu investieren, die ESG-Anleger meiden.

Allerdings müssen ESG-Fonds nicht unbedingt die Kapitalkosten ändern, um die strategische Ausrichtung von Unternehmen zu beeinflussen – sie müssen Manager lediglich von der Bedeutung eines bestimmten ESG-Themas auf den Aktienkurs überzeugen. Die Vergütung von Führungskräften ist häufig eng an die Kursentwicklung der Aktie geknüpft. Manager haben daher einen Anreiz, ein bestimmtes ESG-Projekt umzusetzen, wenn sie sich davon einen positiven Einfluss auf den Aktienkurs ihres Unternehmens versprechen. Auf der Agenda der Aufsichtsgremien ist ESG auch deshalb in den vergangenen Jahren deutlich nach oben gerückt: Im Jahr 2020 haben 96% der 250 größten Unternehmen der Welt (gemessen am Umsatz) Nachhaltigkeitsberichte veröffentlicht – dreimal mehr als 1999.⁶

Investment Stewardship ist ein weiteres potenzielles Instrument für ESG-Investoren, die eine Wirkung erzielen möchten. Aktionäre haben die Möglichkeit, sich Gehör zu verschaffen und ihre Stimmrechte zu nutzen, um ein Unternehmen zu beeinflussen. Wir haben die Erfahrung gemacht, dass sich Engagements⁷ und die Unterstützung der kompetentesten Führungskräfte letztlich auszahlen.⁸ Allerdings lässt sich die Wirkung von Investment Stewardship kaum quantifizieren, da ESG-Anleger dazu wissen müssten, welche Entscheidungen die Manager ohne ihren Einfluss getroffen hätten. ESG-freundliche Entscheidungen, wie z. B. eine gute Behandlung der Mitarbeiter, überschneiden sich häufig mit dem Prinzip der Shareholder Value-Maximierung; Manager werden diese deshalb wahrscheinlich mit oder ohne ESG-Investoren treffen.

Die Wirkung einer ESG-Strategie lässt sich also nur schwer messen. Da ESG-Fonds jedoch weiterwachsen und immer mehr Anleger gewinnen, wird vielleicht auch ihr Einfluss in Zukunft deutlicher zutage treten. Aktuell sind wir dagegen der Auffassung, dass man sich der Frage der Wirkung mit Bescheidenheit nähern und sich mit entsprechenden Behauptungen zurückhalten sollte.

„Wenn Sie in ein Unternehmen investieren, besitzen Sie einen Teil dieses Unternehmens. Sie wollen, dass Ihr Unternehmen wächst, Erfolg hat und floriert. Sie wollen, dass Ihr Unternehmen neue Kunden gewinnt. Sie wollen, dass Ihr Unternehmen mehr Umsatz generiert. Wenn ein Unternehmen jedoch Tabak produziert, gibt es nichts, was ich mir weniger wünschen würde.“⁹ Mit diesen Worten begründete die Radioonkologin Dr. Bronwyn King ihre Entscheidung, öffentlich für den Ausstieg aus Tabakunternehmen zu werben.

Viele Anleger identifizieren sich persönlich mit den Unternehmen, in die sie investieren, und möchten, dass diese Unternehmen ihre Werte widerspiegeln. Für solche Anleger können ESG-Fonds interessant sein. Vor einer ESG-Anlageentscheidung sollten sie jedoch mindestens drei Fragen beantworten:

Erstens: Welche Themen liegen Ihnen besonders am Herzen? Der Markt als Ganzes ist Ausdruck der Präferenzen und Vorlieben aller Anleger. Er besteht aus Unternehmen, die nützliche Produkte und Dienstleistungen anbieten, Menschen beschäftigen und Steuern zahlen, und kann daher ein sinnvoller Ausgangspunkt sein. Aber der Markt als Ganzes sieht Tabak nicht mit derselben Sorge wie Dr. King, um beim Beispiel zu bleiben. Andere Anleger fürchten vielleicht eher die Auswirkungen des Klimawandels und wollen daher weniger mit Unternehmen zu tun haben, die hohe Emissionen verursachen. Oder sie wollen Unternehmen vermeiden, die mit sozialen Kontroversen in Verbindung gebracht werden. Ein ESG-Fonds mit klar definierten Kriterien kann in diesem Fall das richtige Instrument sein.

Zweitens: Welche Zugeständnisse sind Sie bereit einzugehen? Mit jedem Ausschluss sinkt die Diversifizierung. Einige gezielte Ausschlüsse beeinträchtigen ein breit diversifiziertes Portfolio in der Regel nicht wesentlich; wendet man jedoch zahlreiche ESG-Ausschlusskriterien an, steigt das Risiko, dass das Anlageuniversum erheblich kleiner wird. Besondere Vorsicht ist bei Themenfonds geboten: Wer sich auf eine bestimmte Branche oder Tätigkeit beschränkt, muss unter Umständen ein konzentriertes Portfolio mit hoher Volatilität und niedrigeren erwarteten Renditen in Kauf nehmen. Derartige Zugeständnisse müssen nicht falsch sein, Anleger sollten sie jedoch verstehen.

Drittens: Wie funktioniert die ESG-Strategie? Bevor Sie ESG-Ratings verwenden oder in einen Fonds investieren, der seinerseits ESG-Ratings einsetzt, sollten Sie prüfen, ob die Rating-Methode in Einklang mit Ihren Werten steht. Diese Bewertungen sollen oft die finanziellen Risiken bestimmter ESG-Faktoren für ein Unternehmen messen und beruhen bisweilen auf subjektiven Schätzungen und kühnen Annahmen. Ein Gradmesser für ethisches Verhalten oder tatsächliche Wirkung sind sie jedoch nicht. Auch die Verfügbarkeit und Belastbarkeit von Daten spielt eine Rolle: Verschiedene Anbieter von ESG-Ratings können sogar zum selben Thema unterschiedliche Entscheidungen treffen und zu drastisch unterschiedlichen Einschätzungen kommen.

Ein sorgfältig ausgewählter ESG-Fonds ermöglicht Anlegern, ihre tief verwurzelten persönlichen Werte in ihren Portfolios abbilden. Dabei kann ihnen eine systematische Anlagestrategie helfen, die messbare ESG-Ergebnisse durch sorgfältige Integration von soliden ESG-Daten anstrebt und Anlegern dadurch die Möglichkeit gibt, finanzielle als auch nichtfinanzielle Ziele umzusetzen.