Leitfaden für Anlagestrategien in Schwellenmärkten

Die vergangenen Jahre haben Anlegern vor Augen geführt, dass Schwellenmärkte nicht immer mit entwickelten Märkten Schritt halten und zudem volatiler sein können. Gleichwohl machen sie einen erheblichen Teil des globalen Anlageuniversums aus. Um das Potenzial dieser Märkte auszuschöpfen, benötigen Anleger vor allem Disziplin und Flexibilität – zwei Merkmale, die die Anlagestrategien von Dimensional seit Jahrzehnten auszeichnen.

In jüngster Vergangenheit konnten die Schwellenmärkte nicht mit den entwickelten Märkten Schritt halten. Die Renditen von EM-Aktien blieben in den letzten zehn Jahren um mehr als zehn Prozentpunkte pro Jahr hinter US-Aktien zurück (Abbildung 1). Anleger mögen von den Renditen der vergangenen Dekade enttäuscht sein, doch Phasen, in denen die Schwellenmärkte höhere Renditen abwerfen, sind ebenfalls nicht ungewöhnlich. In dem vorherigen Zehnjahreszeitraum (2002 bis 2011) beispielsweise konnten EM-Aktien den US-Aktienmarkt um mehr als zehn Prozentpunkte und die Aktien anderer entwickelter Märkte um acht Prozentpunkte pro Jahr übertreffen.

Über die gesamten zwanzig Jahre (2002 bis 2021) erzielten die Schwellenmärkte eine annualisierte Gesamtrendite von 9,7%. Damit lagen sie gleichauf mit US-Aktien und konnten die Aktien anderer entwickelter Märkte sogar übertreffen.

Anleger können die Volatilität ihres EM-Portfolios reduzieren, indem sie in möglichst viele Schwellenmärkte investieren. Die Geschichte zeigt, dass die Renditen einzelner Schwellenmärkte volatil sein können – einzelne Länder können daher in ihrer Wertentwicklung deutlich voneinander abweichen. Wie Abbildung 2 deutlich macht, sind diese Abweichungen innerhalb des EM-Universums häufig größer als zwischen entwickelten Märkten. Die Schlusslichter des letzten Jahres können das Feld schon ein Jahr später anführen, wie das Beispiel Türkei deutlich macht: Im Jahr 2021 hinkte das Land dramatisch hinterher – und stieg in den ersten neun Monaten des folgenden Jahres zum Spitzenreiter auf.

Wer sich auf wenige Länder beschränkt, muss unter Umständen Extremergebnisse in Kauf nehmen. Mit einem diversifizierten Portfolio sind Anleger dagegen gut aufgestellt, um Renditen dort abzuschöpfen, wo sie auftreten.

Die Schwellenmärkte stellen ein bedeutendes Anlageuniversum dar. Der Umfang und die Zusammensetzung des investierbaren EM-Universums haben sich seit der Datenerfassung und Indexentwicklung für Schwellenmärkte Ende der Achtzigerjahre laufend verändert. Zwischen Anfang 1990 und Ende 2021 ist die Marktkapitalisierung der Schwellenmärkte von 63 Milliarden auf über 10 Billionen US-Dollar gewachsen und hat sich damit mehr als verhundertfacht. Die Marktkapitalisierung der entwickelten Märkte ist im selben Zeitraum um weniger als das Zehnfache gewachsen. Ein Großteil dieses Anstiegs ist auf Veränderungen in der Zusammensetzung von Schwellenmärkten zurückzuführen: China, Indien, Korea und Taiwan sind zu den größten Schwellenmärkten aufgestiegen. Bedeutende geopolitische, wirtschaftliche und demographische Veränderungen haben im Laufe der Jahre zu Gewichtungsverschiebungen beigetragen, insgesamt ist das Anlageuniversum jedoch gewachsen.

Ende 2021 belief sich die Free-Float-Marktkapitalisierung des Dimensional EM-Anlageuniversums auf insgesamt 10,5 Billionen US-Dollar und umfasste 24 Länder sowie über 7.000 Wertpapiere. Wie Diagramm A in Abbildung 3 zeigt, machen Schwellenmärkte insgesamt 12,7% der Marktkapitalisierung der globalen Aktienmärkte aus. In Schwellenmärkten ist das Verhältnis von Marktkapitalisierung zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) jedoch meist niedriger als in Industrieländern. Gemessen am Bruttoinlandsprodukt (BIP) steigt der Anteil der Schwellenmärkte daher auf 38,3% (Diagramm B). Doch unabhängig davon, welche Kennzahl man verwendet, der globale Marktanteil der Schwellenmärkte ist bedeutend.

Wie Abbildung 4 (Diagramm A) deutlich macht, entfielen Ende 2021 etwa drei Viertel der Marktkapitalisierung der Schwellenmärkte auf die fünf größten Länder. In den vergangenen zehn Jahren stand das Wachstum der chinesischen Wirtschaft im Vordergrund: Anfang 2022 entfielen 28% des EM-Anlageuniversums auf China. Die steigende Gewichtung chinesischer Aktien geht vor allem auf Neuemissionen zurück, außerdem können sich ausländische Investoren inzwischen leichter an chinesischen Unternehmen beteiligen und über das Hongkonger "Stock-Connect"-Programm in Aktien investieren, die in Shanghai oder Shenzhen notiert sind.

Der wachsende Anteil Chinas am EM-Universum hat unter Anlegern viele Fragen aufgeworfen, unter anderem zum Thema Benchmarking und zu möglichen geopolitischen Risiken. Bei der Beantwortung dieser komplexen Fragen sollte man allerdings den Anteil Chinas und anderer Länder an der globalen Aktienmarktkapitalisierung nicht außer Acht lassen. Diagramm B in Abbildung 4 zeigt den Anteil der fünf größten Aktienmärkte an der globalen Aktienmarktkapitalisierung. Beträgt der Anteil Chinas am EM-Anlageuniversum noch 28%, so schrumpft er am Weltmarkt auf nur noch 3,5%; hinter den USA, Japan und dem Vereinigten Königreich landet China damit auf Platz 4.

Nicht nur Umfang und Zusammensetzung, sondern auch die Mikrostrukturen und Mechanismen des EM-Anlageuniversums haben sich in den letzten Jahrzehnten deutlich verändert. Viele Länder haben internationale Buchhaltungs- und Berichtsstandards weitgehend übernommen. Unserer Analyse nach folgen inzwischen mehr als 90% der Unternehmen in Schwellenmärkten bei der Erstellung ihrer Jahresabschlüsse den International Financial Reporting Standards (IFRS) oder den US Generally Accepted Accounting Practices (GAAP). In Ländern wie China, Indien und Taiwan haben sich die nationalen Standards weitgehend den IFRS angenähert. Finanzdaten aus Schwellenmärkten sind dadurch verlässlicher und transparenter geworden. Der Abbau von Hürden für Kapitalmobilität hat außerdem dazu geführt, dass Schwellenmärkte heute offener für ausländisches Kapital sind. Für diese Öffnung der EM-Kapitalmärkte sprechen unter anderem weniger Marktschließungen, Kapitalverkehrsrestriktionen und Handelsaussetzungen einzelner Aktien.

Dennoch sollten Anleger bei Investitionen in Schwellenmärkte auch in Zukunft auf geopolitische Ereignisse und potenzielle Marktverwerfungen achten, wie zuletzt der Angriff Russlands auf die Ukraine deutlich gemacht hat, der umfassende neue Sanktionen der USA und anderer westlicher Länder gegen Russland zur Folge hatte. Schon nach der Annexion der Krim im Jahr 2014 hatte der Westen Sanktionen gegen Russland verhängt, weshalb Dimensional das Gewicht von Russland in unseren EM- und globalen Portfolios bereits damals fortlaufend reduziert hat. Im Januar 2022 haben wir weitere Käufe russischer Aktien zunächst gestoppt und Russland im März von unserer Liste zulässiger Märkte gestrichen. Derartige unerwartete Ereignisse sind mit Risiken verbunden, die sich unserer Erfahrung nach am effektivsten durch breite Diversifizierung und einen flexiblen Anlageprozess reduzieren lassen.

Die Schwellenmärkte stellen Anleger vor einzigartige Herausforderungen. Wir investieren seit fast 30 Jahren in diesen Märkten und haben einen flexiblen Anlageprozess entwickelt, um diesen Herausforderungen zu begegnen: Anleger müssen entscheiden, in welche Märkte und Aktien sie investieren wollen, welche Aktiengattung die richtige ist (sofern mehrere zur Auswahl stehen) und wann bzw. wie sie diese Aktien handeln wollen. Gleichzeitig sollten sie die unnötigen und kostspieligen Beschränkungen von Indizes vermeiden. Flexibilität kann in diesem Prozess den Ausschlag geben.

Zur Länderklassifizierung verwenden wir sowohl qualitative als auch quantitative Kriterien und definieren so zulässige Länder, Handelsplätze und Wertpapiere. Im Laufe der Jahre haben wir daher unser Anlageuniversum immer wieder angepasst. Dabei spielen auch Kosten und Marktfriktionen eine Rolle, die mit dem Wertpapierhandel in Schwellenmärkten einhergehen. Wir haben daher Mindestanforderungen für Marktliquidität, Börsenregulierung, Notierungsanforderungen und Rechnungslegungsstandards formuliert. Die Erweiterung unseres Anlageuniversums um Länder, die unsere Kriterien erfüllen, erhöht den Diversifizierungsgrad unserer EM-Portfolios.

Erfüllt ein Markt unsere Anforderungen, müssen wir die richtige Aktiengattung bestimmen: In Schwellenmärkten haben Anleger häufig die Wahl zwischen verschiedenen Aktien desselben Unternehmens. Thailand beispielsweise begrenzt Beteiligungen durch ausländische Investoren, weshalb nationale und internationale Aktiengattungen desselben Unternehmens manchmal zu unterschiedlichen Preisen und Volumen gehandelt werden. Unser Anlageprozess passt sich dynamisch den Bedingungen des jeweiligen Marktes an. Bei der Wahl der Aktiengattung achten wir unter anderem auf Preise, Kosten, Liquidität, Marktregulierung und manchmal auch auf steuerliche Aspekte – Faktoren, die sich von einem Tag auf den anderen Tag ändern können. Damit steht unser Prozess im Gegensatz zu der statischen Anlagemethodik einer Indexabbildung.

Flexibilität in der Umsetzung kann dazu beitragen, Kosten zu senken und dadurch höhere Renditen für Anleger zu erzielen. In Schwellenmärkten, wo die Transaktionskosten höher ausfallen können als in entwickelten Märkten, kann dieser Effizienzgewinn umso bedeutender sein. Wir handeln Wertpapiere flexibel und passen unsere Prozesse täglich an das Marktumfeld an. So können wir die verfügbare Marktliquidität ausschöpfen und Kosten vermeiden, die durch schnelle Order-Ausführung, wie zum Beispiel das Überqueren der Geld-Brief-Spanne, anfallen. Grundsätzlich übertragen wir unsere Handelsphilosophie auf alle Aktien und Märkte, allerdings ermitteln wir durch sorgfältige Analyse Preis, Umfang, Zeitpunkt und Kanal zur Ausführung unserer Orders und passen unsere Transaktionen so an die Mikrostrukturen des jeweiligen Marktes an. Solch abgestimmte Order-Ausführung ist vor allem in Schwellenmärkten wichtig, da die Marktstrukturen hier meist weniger einheitlich sind als in entwickelten Märkten.

Abbildung 5 verdeutlicht den geschätzten Preisvorteil unserer flexiblen Handelsstrategie gegenüber einer sofortigen Order-Ausführung. Wir zeigen separate Schätzungen dieses Preisvorteils für verschiedene Regionen und Aktien mit großer und kleiner Marktkapitalisierung. Die Daten lassen in allen untersuchten Kategorien und Zeiträumen auf positive Effekte schließen, wobei die Vorteile in bestimmten Marktsegmenten mit höheren Handelskosten – zum Beispiel Aktien mit geringerer Kapitalisierung und EM-Aktien – besonders groß sind.

Die Schwellenmärkte stellen ein bedeutendes Anlageuniversum dar und entwickeln sich in ihren Strukturen, Mechanismen und Zugangswegen laufend weiter. In diesem heterogenen und schnelllebigen Marktumfeld zahlen sich neben einem langfristigen Anlagehorizont vor allem Erfahrung und Flexibilität aus.

Dimensional bietet Anlegern breit diversifizierte Strategien für Aktien aus Schwellenmärkten, die systematisch höhere erwartete Renditen anstreben. Auf Grundlage der Kompetenz und Erfahrung mehrerer Jahrzehnte haben wir robuste, systematische und skalierbare Prozesse für EM-Aktien entwickelt, zudem suchen wir kontinuierlich nach Möglichkeiten, unsere Anlageergebnisse zu verbessern und unsere Kosten zu reduzieren.